談股論金-眼里有光，心里有火，這是你不了解的“科網捕手”許炎[安易免費財務軟件交流論壇]

-- 眼里有光，心里有火，這是你不了解的“科網捕手”許炎

　　近一百多年來，總有一些公司很幸運地、有意識或無意識地站在技術革命的浪尖之上。在這十幾年間，它們代表著科技的浪潮，直到下一波浪潮的來臨�！独顺敝畮p》

　　和優秀科技公司一起成長，與它們一起從小成長到大，這是我投資上最有成就感的地方�！粐ヂ摽萍蓟鸾浝� 許炎

　　剛入行的時候，吳軍博士寫的《浪潮之巔》對許炎影響很大，使其站在高維度去看科技企業的歷史和變化。生活中，像大多數男生一樣，許炎是“數碼控”，喜歡測評最新款的電子產品；工作中，他投資的領域恰好是他熱愛的科技，用投資的眼光，觀察這個時代最前沿的、最新潮的變化。

　　富國互聯科技基金經理許炎

　　許炎是富國互聯科技股票型基金（006751）的基金經理，在過去一年也取得了較高收益，并且在科技基金中整體波動較小。許炎用“守正出奇”的方式來構建組合，持倉前二十的公司都必須具有強壁壘，彈性大的品種更多作為“尾部資產”。

　　“85后”的許炎，是“新一代”基金經理中的一員。熱愛、專注、年輕、有想法、有個性，都是許炎身上的光。在和點拾投資的創始人朱昂聊天過程中，他總結了自己逐漸沉淀下來的投資理念、想法，并樂于探討、分享。富二精選了其中不少亮點，和客官交流。在“閱讀原文”中，附上6000多字的對話原稿，有興趣的客官可以點擊左下角，對許炎有個全面了解。

　　投資理念：守正出奇

　　“我在構建組合時，遵循‘守正出奇’的想法，大部分倉位在‘守正’的個股，都是科技行業中具有比較強壁壘的公司，一小部分倉位用來‘出奇’。”

　　許炎：“守正”，即走大道。用主要倉位的六七成，去把握科技股里具備核心競爭力的成長公司。這些公司是自己長期跟蹤、精挑細選的公司，能夠安心“拿”相當長時間的主力品種。

　　“出奇”，則是以一兩成的倉位，發掘一些具備創新和進攻性的潛力品種。潛力品種的篩選兼顧市場的風險偏好、行業的景氣表現等因素，對組合整體的業績彈性提供幫助。

　　我覺得科技股投資基本上分為兩大類，一類強調景氣周期，另一類強調自下而上選股。我的投資框架比較偏向自下而上選股，注重獲得來自個股選擇上的超額收益。在我的組合中，會基于TMT行業的市值進行分類，對應到不同子行業占我持倉的比重，根據已公開披露的信息，目前是電子40%、計算機30%、傳媒15%、通信15%。即使我特別看好某一個方向，也不會去做配置上的偏離，比如說就算我很看好半導體，也不會在上面配置50%的倉位。

　　這么做的原因是，我比較看重超額收益的穩定性。短期看，行業的景氣度會對超額收益有較大貢獻，拉長時間看，一定是優秀的公司跑出來，通過選股獲得的超額收益會更加穩定。我的投資原則是：第一，如果在每一個行業都選出有超額收益的公司，長期收益一定是巨大的；第二，我認為能否通過選股創造超額收益，是考驗一個優秀主動管理基金經理的試金石。

　　指導我們投資的是內在的信仰，我相信的是好公司才是真正能夠長大的，最有成就感的事情是自己伴隨著這些好公司一路成長。同時，這種尋找優秀公司的投資框架，也能夠容納更多的資金，不會因為規模的變大而喪失超額收益，也不會出現流動性的限制。

　　整體上看，我投資的穩定度比較高，無論是重倉股的持倉穩定度，還是收益率的穩定度。

　　當然，我做投資的時間還不夠長，希望再過幾年后審視我的組合，依然能看到比較強的穩定性。

　　極度看重個股的壁壘

　　“我們過去看過許多行業增速很快，動量很足，由于無法構建壁壘，最終的結果是大多數公司反而賺不到什么錢�！�

　　許炎：我會從四個維度進行個股選擇：1）公司的壁壘和競爭力；2）長期成長空間；3）所在行業的周期性；4）估值。對我而言重要性也依次排序。每個人看公司基本上都是這四個維度，只是方法不同，對應的排序不一樣。

　　在我的個股選擇中，壁壘是第一的，其次是空間，第三是景氣周期，最后是估值。在我持倉前二十大的核心品種中，壁壘是最重要的，這些公司都必須有比較強的壁壘。持倉二十大之外的非核心品種，才是空間大于壁壘，去選擇一些有彈性的品種。

　　科技行業的壁壘，其實和許多傳統行業也類似，主要有幾種類型：1）成本優勢，其實這本質是效率問題，看誰的效率更高，或者有規模效應；2）針對需求端的壁壘。比如說品牌力、轉換成本、網絡效應等等。許多人認為消費品需要品牌力的壁壘，其實科技領域也會有品牌壁壘，比如一些to B的元器件，采購商未必看重單價。如果出現問題，要承擔很高的風險。轉換成本比較多在軟件企業上看到，我們用了某些軟件，要換成別的就很難。網絡效應壁壘，在互聯網企業上看到的比較多，也是互聯網企業顯著強于傳統行業的地方。

　　事實上，中美貿易摩擦后，我非�？粗啬切┠軌虮患{入華為產業鏈的公司。華為在各個領域扶持的公司數量很少，作為一個價值量很大的公司，一旦得到華為的扶持，就會和同行的差距拉大。作為基金經理，我會花更多時間去深入思考公司壁壘，有些壁壘不是顯而易見可以找到的，需要持續的研究和思考。

　　科技行業的特征是，總是能找到一大批增速比較快的細分領域，今天我們找到一些行業增速20%到30%的子行業，不是那么難的。所以，在做投資的時候，如果一個行業增長很快，對我的吸引力沒有那么大。對我最有吸引力的，還是公司是否有壁壘。即使在行業增速不快的領域，只要有壁壘，公司自身是能保持比較快的增長。比如說通過市占率的提高、產品的優化、費用的壓縮等手段，帶來利潤率的彈性。

　　強壁壘的公司，盈利穩定性的溢價就更高。中國本身是一個GDP增速較快的國家，即使拋開過去的增長速度，今天我們找一個增速10%以上的行業還是比較容易的，在科技領域就更多了。?但是我們從生意的本質出發，要找到能穩定賺錢的公司。許多行業增速很快，競爭也很激烈，百舸爭流之后，最后要找到真正賺錢的好公司概率卻并不高。

　　真正對科技板塊樂觀的原因

　　真正讓我對科技板塊樂觀的，是比較長的國產替代周期，由華為事件為開始，這是一個十年維度的大周期。

　　許炎：這一波科技產業，是三大周期的疊加。最短的是去年下半年開始的半導體復蘇周期，大概能維持兩年左右的時間。長一些的就是這一輪5G科技周期，持續時間預計在5年左右。從2018的下半年，我們就開始看到5G基站類的企業出業績了。真正讓我對科技板塊樂觀的，是比較長的國產替代周期，由華為事件為開始，可能會持續十年左右。

　　我們投資中會看到幾個互相排斥的要素。如果壁壘很強，空間往往就很小。如果壁壘強，空間大，那么估值就很貴。像一部分半導體公司，在全球的市場份額比較小，成長空間很大，但是并沒有很強的壁壘。然而，在華為事件出現后，加速了去A化，設立了一個人為的壁壘。這些華為導入的供應商，擁有這種人為壁壘，同時又對應了很大的成長空間。雖然一些設計類公司短期看估值比較貴，但他們業績增長是非線性，商業模式很輕，邊際成本很低。這些公司看動態市盈率，其實挺便宜的。

　　富二近期逛了很多基金吧、股吧，傾聽了客官的聲音。因為金融和錢沾邊，各種吧里面比較多展現了現實的觀點，有情懷的內容不是主流。但富二想說，基金產品背后是“人”，他的聲音值得傾聽，很多理念、想法、因果值得被反復推敲。如果想要了解背后的故事，富二幫客官一一挖掘。